M&A giá nào đúng?

0

Gần đây một số bạn có đọc post của tôi về ” how to sell your business”, do tài liệu viết bằng tiếng anh nên các bạn cảm thấy khó theo dõi. Tôi xin post một bài khác mà tôi viết trên tờ Thời báo kinh tế Saigon số 33-2016 ngày 11-8-2016. Bài viết này giúp cho các bạn có thêm góc nhìn trong các thương vụ M&A.

M&A giá nào cho đúng

Trong những năm gần đây thị trường M&A (mua bán, sáp nhập) không chỉ bùng phát ở các quốc gia phát triển như Mỹ , các nước Châu Âu mà còn lan sang những thị trường mới nổi. Tại Việt Nam, nhiều thương vụ M&A đình đám có quy mô hàng nghìn tỷ như vụ mua bán của tập đoàn Metro, Kinh Đô hay gần đây nhất là những bí ẩn xung quanh chuyện Mobi Phone mua AVG,.. cho đến các thương vụ mua giữa các doanh nghiệp sản xuất gia công có quy mô nhỏ chừng vài tỷ đồng xảy ra ngày càng nhiều.

Trong phạm vi bài viết này, tác giả chỉ đề cập tới khía cạnh mà mọi người thường quan tâm nhất trong mọt thương vụ M&A là làm sao định giá một Doanh nghiệp (mục tiêu) dưới cả hai góc nhìn người mua và người bán.

GIÁ VÀ GIÁ TRỊ 

Trước khi đi sâu vào các phương pháp định giá, có lẽ chúng ta cần phân biệt rõ hai khái niệm giá và giá trị. Mặc dù hai khái niệm này đều có mối tương quan rất mật thiết với nhau. Nhưng dưới mỗi góc nhìn, và ở từng trường hợp cụ thể thì sẽ khác nhau. Cùng là một mục tiêu A, nhưng với người mua X thì A sẽ chỉ có một cái giá nào đó phù hợp với X, nhưng với người mua Y thì chỉ có thể là giá Y. Tương tự ở góc nhìn người bán cũng vậy.

Như vậy, có thể thấy giá là một con số định lượng được người mua hoặc người bán xác định dựa trên giá trị mong muốn của họ gán cho mục tiêu cần mua hay bán. Về nguyên tắc của mua và bán thì người mua luôn muốn mua ở một mức giá thấp nhất mà họ cho là hợp lý. Ngược lại người bán lại muốn thu về mức giá cao nhất có thể được. Những suy nghĩ này đều bị tác động bởi động cơ mua hoặc bán của các bên.

Để hiểu rõ hơn về động cơ của bên mua, chúng ta cần biết rằng ai sẽ là người mua? Trong thực tế các thương vụ M&A thường là một trong hai nhóm dưới đây:

1- Nhóm đầu tư tài chính: là các cá nhân hay tổ chức mà thông thường là các quỹ đầu tư tài chính. Nhóm này luôn đặt ra mục tiêu là lợi nhuận sẽ hình thành trong tương lai từ thương vụ M&A. Vì thế nhằm tránh các rủi ro sẽ phát sinh, họ luôn muốn mua ở mức giá thấp nhất có thể. Xét về mức độ gắn bó hậu M&A thì nhóm này không cao, họ luôn hoạch định sẵn một kế hoạch bán (exit plan) sau một thời gian.

2- Nhóm đầu tư trong ngành: là các cá nhân hay tổ chức đang kinh doanh cùng ngành, muốn gia nhập ngành hoặc ở các ngành có liên quan. Nhóm này thường mong muốn thông qua thương vụ này để nâng cao chuỗi giá trị của họ. Cái họ muốn mua chính là cái mà họ đang thiếu và cái này có ảnh hưởng lớn đến công việc kinh doanh của họ. Chính vì thế, họ sẵn sàng chấp nhận trả với giá cao nhất có thể và gắn bó lâu dài với Doanh nghiệp được mua.

Tuy nhiên để đạt được cái giá thuận mua vừa bán thì cả hai bên đều cần đến cái gọi là mức giá tham chiếu. Vậy thì mức giá tham chiếu của một mục tiêu trong một thương vụ M&A được tính như thế nào?


Mức giá tham chiếu của một mục tiêu trong một thương vụ M&A được tính như thế nào? 

XÁC ĐỊNH GIÁ THAM CHIẾU

Hiện nay, giá tham chiếu có thể được tính toán theo các phương pháp tiếp cận sau:

1- Phương pháp tiếp cận từ bảng cân đối kế toán

Phương pháp này bắt nguồn từ việc các chuyên gia cho rằng giá của mục tiêu chính là giá của số tài sản được hình thành trong quá khứ và được thể hiện qua bảng cân đối kế toán sau khi trừ đi các nghĩa vụ và nợ. Từ đó, phương pháp tiếp cận này chia ra các cách tính toán: tính toán theo giá trị sổ sách, giá sổ sách điều chỉnh, giá thanh lý và giá phát triển bền vững. Phương pháp này thường phù hợp với mục tiêu là các đơn vị sản xuất, có tỷ lệ tài sản cố định lớn so với tổng tài sản.

2- Phương pháp tiếp cận từ bảng báo cáo tình hình hoạt động hay còn gọi là báo cáo lãi lỗ

Các chuyên gia theo trường phái này cho rằng tài sản không phản ánh đúng giá của mục tiêu vì dù tài sản có giá cao nhưng trong hoạt động sxkd không hiệu quả, sinh lời kém… thì cũng vô ích. Từ đó phương pháp này tìm cách xác định giá của mục tiêu trong mối tương quan của nó với các yếu tố của Bảng báo cáo lãi lổ thay vì bảng cân đối kế toán. Thí dụ như giá mục tiêu sẽ được tính là bao nhiêu lần so với doanh thu, lợi nhuận… Do vậy, phương pháp này đưa ra nhiều cách tính và thường phù hợp với các mục tiêu là các Doanh nghiệp cung cấp dịch vụ hoặc sản xuất nhưng không có tỷ lệ tài sản lớn. Có thể tính bằng bội số của lợi nhuận, bội số của doanh thu, tính theo giá trị cổ tức hoặc tính theo các chỉ số khác.

Ngày nay, ở một số ngành mà doanh số hay lợi nhuận có liên quan đến số thuê bao hoặc người sử dụng thì người ta còn tính theo công thức:

Giá mục tiêu = ktb x lượng khách hàng

Trong đó: ktb = (Giá)/(lượng khách hàng) là chỉ số giá và lượng khách hàng

3- Phương pháp tiếp cận bằng lợi thế thương mại (goodwill) 

Lợi thế thương mại là giá trị mà một mục tiêu có được cao hơn giá trị tài sản, nó như là một loại tài sản vô hình nhưng chưa được hạch toán vào bảng cân đối kế toán. Lợi thế thương mại tạo ra các lợi thế cạnh tranh cho mục tiêu trong hoạt dộng sản xuất kinh doanh. Chẳng hạn như các giá trị cốt lõi, vị trí dẫn đầu ngành, thị phần, thương hiệu, liên minh chiến lược…
Phương pháp này là một phương pháp hỗn hợp. Một phần nó xem xét giá trị tài sản của mục tiêu, phần khác nó xem xét giá trị mà mục tiêu có thể tạo ra trong tương lai. Nói một cách ngắn gọn là ngoài giá trị tài sản, phương pháp này cộng thêm giá trị lợi nhuận từ tương lai.

4- Phương pháp chiết khấu dòng tiền

Với phương pháp này giá trị của mục tiêu được xác định dựa trên dòng tiền trong tương lai mà mục tiêu có thể tạo ra và được quy về hiện tại..

5- Phương pháp giá trị xây dựng mới

Với phương pháp này thường người mua sẽ tính toán và so sánh với trường hợp nếu họ không mua mục tiêu mà tự phát triển mới thì họ phải tiêu tốn bao nhiều tiền và thời gian để có một cơ ngơi như vậy.

Đến đây, có lẽ các bạn đang thắc mắc vậy sử dụng phương pháp nào là tối ưu? Trong thực tế tùy theo tình hình cụ thể của mục tiêu mà các chuyên gia sẽ dùng nhiều phương pháp cùng một lúc để so sánh. Cho đến thời điểm hiện nay thì chiết khấu dòng tiền vẫn là phương pháp được ưa chuộng nhất.

MỘT SỐ THỰC TIỂN 

Thứ nhất, đừng quá bám vào giá tham chiếu

Thực tế cho thấy nhiều Doanh nghiệp quá phụ thuộc vào giá tham chiếu để ra quyết định các thương vụ M&A cho nên đã bỏ lỡ cơ hội để giải quyết vấn đề của họ. Bởi vì xét cho cùng điều quan trọng nhất là tại sao ta phải bán Doanh nghiệp. Hãy cân nhắc điều đó thay vì chỉ có giá tham chiếu. Lấy thí dụ là các câu chuyện đã từng xảy ra với Yahoo, trong trường hợp Yahoo quyết định không mua Google hoặc Facebook hoặc bán cho Microsoft rõ ràng họ đã bỏ qua rất nhiều cơ hội.

Thứ hai, đừng nên bán cả mớ cho tiện

Trong trường hợp nếu mục tiêu có nhiều đơn vị kinh doanh chiến lược (SBU), thí dụ vừa nuôi cá, vừa nuôi tôm… thì nên tách riêng ra để bán. Vì người mua nếu chỉ muốn mua SBU cá, họ sẽ coi SBU tôm là rủi ro và ngược lại. Hoặc nếu thu nhập dòng tiền của các SBU khác nhau thì việc tách ra sẽ rất thuận lợi vì đối với SBU có dòng tiền tốt chắc chắn sẽ bán được giá cao.

Thứ ba có một số góc khuất

* Một số Doanh nghiệp tạo dựng được thương hiệu và nắm giữ một thị phần nào đó, thì chính % thị phần này là một dạng lợi thế thương mại vì nó tạo ra dòng tiền trong tương lai. Do đó quyết định bán Doanh nghiệp khi đang có vị thế cao trên thị trường luôn là một quyết định sáng suốt. Người mua cũng nên nhớ, thị phần mà Doanh nghiệp mục tiêu đang chiếm giữ không phải là mãi mãi, nó có thể bị sụt giãm trong tương lai. Còn nhớ, khi Microsoft đề nghị mua Yahoo với giá 45 tỷ USD, Yahoo đã lắc đầu, nay buộc phải gật đầu bán với giá 5 tỷ USD.

Trong thực tế, cũng có không ít người vì muốn mua cho được doanh nghiệp mục tiêu nên thường dùng một số mánh khóe nhằm hạ giá trước khi thôn tính.

* Một số Doanh nghiệp nhà nước trước quá trình cổ phần hóa cũng thường tìm cách mua thêm tài sản hoặc bán bớt tài sản. Ta thấy, trường hợp Mobile Phone bị thanh tra trong việc mua lại AVG gần đây đã dẫn đến nhiều câu hỏi thắc mắc từ dư luận. Thông tin tại trang cafef.vn: “theo báo cáo số 142/MobiFone gửi Tổng Giám đốc MobiFone, VCBS đã thuê Công ty TNHH Hãng kiểm toán AASC thực hiện định giá AVG và cho ra kết quả: AVG giá 33.299,49 tỷ đồng, tương đương 1,5 tỷ USD”

Trên cơ sở định giá của AASA, VCBS đã tư vấn thêm cho MobiFone về cách định giá thận trọng hơn, kết quả giá trị của AVG giảm xuống còn 24.548,19 tỷ đồng, tương đương 1,124 tỷ USD. Tuy nhiên, để thận trọng hơn, VCBS cũng tiếp tục thuê thêm Công ty TNHH định giá Hà Nội – TPHCM để định giá theo phương pháp tài sản.

Theo cách tính của công ty này, giá trị của AVG chỉ còn 18.520 tỉ đồng, tương đương 847,6 triệu USD. Cuối cùng để cho chắc chắn, MobiFone đã thuê thêm một đơn vị thẩm định giá được Bộ Tài chính cấp phép xác định giá trị của AVG theo phương pháp tài sản là 16.565 tỷ đồng, theo phương pháp thu nhập là 17.184 tỷ đồng.

Nghĩa là AVG đã được “định giá” ở 4 mức khác nhau, dao động từ 33.299 tỷ xuống thấp nhất là 16.565 tỷ đồng.”
Các con số nêu trên chính xác đến mức nào thì không ai biết vì nó thuộc dạng bảo mật theo ký kết giữa hai bên.Thế nhưng, với con số thuê bao hiện hữu của AVG là 400.000 thì dù dùng phương pháp chiết khấu dòng tiền hay phương pháp bội số của doanh thu, lợi nhuận… cũng rất xa với các con số nêu trên.

Giả dụ rằng AVG có lãi 91 tỷ đồng. Thì để có số lãi như vậy trong một năm, với lãi suất 7,5% chúng ta cần gửi vào ngân hàng khoảng 1.200 tỷ đồng, tương đương với 54 triệu USD. Nếu dùng cách tính bội số của lợi nhuận với hệ số 10 đến 12 lần thì cũng chưa tới con số 50 triệu USD .
Vậy giá trị thực sự ở đây là gì? Chúng ta lại phải chờ kết quả của thanh tra vậy.

M&A là một công cụ giúp Doanh nhiệp thực hiện chiến lược của mình nhằm phát triển, gia tăng thị phần, củng cố các điểm yếu hay tái cấu trúc lại cơ cấu kinh doanh, cơ cấu tài sản…do đó việc định giá Doanh nghiệp dù dưới hình thức nào cũng chỉ là một sự tham chiếu. Điều quan trọng đó là thương vụ M&A phục vụ cho mục đích nào của Doanh nghiệp.

Tác giả Hồ Trọng Lai

Share.

About Author